윤인호 대표 체제 출범 이후 동화약품의 재무 전략이 달라졌다. 과거 무차입 경영에 초점을 두던 기조는 윤도준 회장이 경영 일선에서 물러나고 윤 대표가 사내이사로 합류한 2019년을 기점으로 전환됐다.

차입을 배제하지 않는 방향으로 재무 운용의 기준을 재정립했다. 2020년 메디쎄이 인수를 시작으로 2023년 중선파마 인수까지 벌크업을 전제한 M&A가 이어졌고 그 과정에서 레버리지가 활용됐다. 2020년 이후 차입금 규모가 수백억원대로 확대됐고 작년 3분기 누적 기준 역대 최고치로 치솟았다.

◇무차입 경영 종료, 장기차입이라는 선택지

윤도준 회장 체제에서 동화약품 재무전략은 사실상 무차입 기조가 이어졌다. 2010년 동화약품의 차입금은 455억원을 고점으로 2012년 이후론 단 한 번도 100억원을 넘긴 적이 없다. 그나마 2018년엔 60억원 남짓의 차입금마저 0원으로 줄었고 순현금 상태가 유지됐다.

하지만 그의 아들 윤인호 대표가 사내이사로 합류한 2019년부터 레버리지를 활용하기 시작했다. 2019년 총차입금 69억원으로 다시 차입을 일으키기 시작해 2023년 206억원을 기록하며 100억원대를 넘어섰다.


동화약품 레버리지 전략이 변화하기 시작할 당시 나타난 주요 이벤트는 2020년 메디쎄이 인수다. 정형외과용 의료기기 업체 메디쎄이를 편입하며 의료기기 영역으로 사업 반경을 넓혔다. 사실 메디쎄이 인수는 당시 내부 현금만으로는 감당하기 어려운 규모였다. 이 때부터 차입을 성장 전략의 일부로 받아들이기 시작한 것으로 보인다.

2023년 중선파마 인수 역시 같은 흐름에서 해석된다. 중선파마는 주사제 위탁생산 역량을 보유한 기업이다. 동화약품은 해당 인수를 통해 의약품 판매 중심의 사업 구조에 자체 생산 기반과 포트폴리오 확장 효과를 동시에 노렸다. 단발성 투자라기보다는 생산 △제조 △외형 확대를 연결한 구조적 베팅이었다.

◇늘어난 레버리지만큼 과제로 제시되는 커버리지

차입 확대는 자연스럽게 재무 커버리지 지표 부담으로 이어졌다. 2025년 3분기 말 별도 기준 동화약품의 현금성자산은 91억원이다. 총차입금은 842억원으로 역대 최고치 치솟았다.

잉여현금흐름(FCF)의 경우 2022년 별도 기준 41억원으로 흑자를 기록했지만 2023년에는 -23억원으로 전환됐다. 2024년에는 -726억원으로 적자 폭이 크게 확대됐고 2025년 3분기 말 기준 누적으로 -463억원으로 집계됐다.

앞서 차입을 일으켜 확보한 대부분의 자금은 M&A로 활용됐다. 그러나 2025년 3분기 말 기준 연결 FCF는 -473억원으로 아직 플러스 전환이 이뤄지지 않았다. 인수합병이 동화약품의 현금창출 효익으로 이어지지 않고 있다.

동화약품 차입 확대는 영업 현금창출력 악화 때문이라기보다는 인수와 투자에 따른 선제적 자금 집행의 결과다. 시장에서는 이러한 흐름을 윤 대표 경영 스타일로 해석한다. 제네릭 등 처방 중심의 안정적 사업 구조에 머무르기보다 외형과 밸류체인을 함께 키우는 방향을 택했고 그 과정에서 차입을 전략적으로 수용했다는 평가다.

관건은 동화약품 재무 전략이 어떤 결과로 이어질 지다. 투자에 대한 현금 회수가 지연되면 재무 부담으로 이어진다.