삼성물산은 건설·상사·패션·리조트·급식에 이어 신성장동력 바이오까지 그룹 핵심 산업을 아우르는 모기업이다. 공식적으론 지주사가 아니지만 상황에 따라 삼성물산(산업부문)과 삼성생명(금융) 계열 분리를 통한 지주회사 체제 전환도 선택할 수 있다.

기능 측면에선 지주사에 매우 가까운 삼성물산을 시장에선 어떻게 판단하고 있을까. 최근 지주사들을 중심으로 시작된 주가 상승 랠리에 삼성물산 역시 수혜를 받은 것을 보면 사실상 지주사로 취급되고 있다.

◇지주사 상승 랠리 동참 삼성물산, 10년 침체 뚫는 '연고점'

THE CFO는 코스피와 코스닥 중 금융지주사를 제외한 상장 지주사 95곳을 추린 뒤 이들의 직전 3년 간 TSR을 살펴봤다. 삼성물산의 경우 공정거래위원회 등에서 지정한 지주사는 아니지만 기능 측면으로 봤을 때 지주사에 가까운 점을 고려해 TSR을 살펴봤다.


2025년 TSR의 경우 아직 회기 중이라 2024년 하반기 초(2024년 7월 1일)부터 2025년 상반기 말(2025년 6월 30일) 종목별 종가를 합산하고 주당 배당금을 더해 산출했다. 주당 배당금 역시 2025년 기말 배당이 이뤄지지 않은 점을 고려해 2024년 지급 규모를 적용했다. 일부 연간 배당 규모를 사전에 공개한 곳들은 해당 수치를 참고했다.

그 결과 앞서 95곳의 상장지주사 가운데 73곳이 양의 지표를 나타냈는데 삼성물산도 이 TSR 상승 대열에 합류했다. 해당 기간 삼성물산의 TSR은 16.5%로 중위권에 자리했다. 그러나 2024년 말 -9.2%였다가 반등한 점을 고려하면 괄목할 만한 변화다.

삼성물산은 그간 양호한 사업 성과와 적극적인 주주환원 기조와 사업 확장에도 주가가 움직이지 않았다. 먼저 △관계사 배당수익의 60~70% 수준을 재배당하고 △최소 주당배당금을 2000원으로 유지하며 △자사주를 매년 1조원씩 2026년까지 총 3조원 소각하겠다는 3개년(23년~25년) 주주환원 정책을 이행했지만 작년 말까진 주가가 오히려 하향 곡선을 그리기도 했다.

세부적으로 살펴보면 주가를 누르는 여러 요인이 보인다. 2024년엔 건설업황 악화와 삼성전자 보유 지분의 순자산가치 하락이 가장 큰 영향을 미쳤다. 삼성바이오로직스를 중심으로 한 신사업 약진도 삼성물산엔 호재로 작용하지 않았다. 약 43%의 보유 지분은 원가법으로 평가 중이고 삼성바이오로직스의 사정으로 배당도 이뤄지지 않았기 때문이다.

그러나 작년 하반기부터 국내 상장 지주사를 중심으로 주가 상승랠리가 시작되자 삼성물산 역시 반등을 시작했다. 삼성물산의 올해 연고점(18만4400원, 7월 17일 장마감 기준)은 지난 10년 간을 통틀어도 최고치다.


◇'바이오 중간지주사' 탄생, 배당 기대감 제고도 호재

삼성물산은 바이오 중간지주사 출범과 태양광 등 신사업 진출을 예고한 상태다. 삼성생명을 포함한 지배구조 재편까지는 시간이 필요해보이지만 각 산업 부문에 변화를 주면서 성장동력 발굴에 힘쓰고 있는 셈이다.

먼저 바이오 중간지주사가 출범하게 되면 그간 없었던 바이오 부문의 배당을 기대할 수 있게 된다. 삼성바이오로직스의 경우 직전 3년 간 별도 기준 4조원이 넘는 상각전영업이익(EBITDA)을 냈다. 그러나 수주산업인 바이오의약품 위탁생산업(CDMO) 특성에 따라 3조원이 넘는 자본적지출(CAPEX)을 감내했다. 배당을 결정하기가 쉽지 않았다.

반면 삼성바이오로직스를 분할해 출범한 신설 지주사의 경우 삼성바이오에피스의 현금흐름에서 배당 여력을 확보할 수 있게 된다. 삼성바이오에피스는 2024년 말 기준 5000억원에 육박하는 EBITDA를 냈다. 반면 CAPEX는 637억원에 불과하다. 바이오시밀러 및 신약 사업은 설비 확충보다 기술력과 R&D 진척이 중요한 한층 여유가 있다.

삼성물산의 PBR은 여전히 1배를 밑돈다. 연고점 기준으로 살펴보면 0.9배다. 지난 10년 간 줄곧 PBR이 1배를 하회하면서 가진 자산보다 주가가 더 낮은 상태였는데 이 저평가를 불식할 시기가 가까워진 것으로 보인다. 삼성바이오로직스 회계 논란 등으로 시작된 그룹 총수 이재용 회장을 둘러싼 사법리스크가 10년 만에 해소된 점도 지켜볼 지점이다.